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信达期货研究所_国常会提降准事件点评:降准置换MLF,经济疲弱是根本

由信达研发发表于2021-07-09 16:52:08

事件:国常会首次提及降准


1.事件点评

我们认为央行之所以在国常会上首次提出降准,直接原因是迫于MLF到期还款压力,缓解下半年的商业银行资金周转带来流动性风险。但是,其背后却折射出我国经济复苏的疲弱,国债将持续走牛。

2.国债怎么看:债牛进行时

我们认为不论央行干预与否,国债价格持续上涨已经不可逆,债券将迎来不输于2018年的牛市,建议债市适当回调即可做多T2109或T2112。

3. 股指怎么看:美股风险未释放,A股难起

我们认为,当前A股的主要分歧仍然在美股,由于沪深300和上证50机构投资者对标美债收益率,中证500等成长股的机构投资者对标中债收益率,只有当美股风险充分释放使A股迎来黎明前的黑暗,未来A股上涨的动能才会越大,否则即便短期的上涨和反弹也是不健康的。

4.核心风险

(1)疫情反复;
(2)资源出口国爆发动乱或战争;
(3)碳中和执行力度弱于预期。

央行为什么要计划通过降准置换MLF?

我们认为央行之所以在国常会上首次提出降准,主要原因是从现在开始到2021年年底有高达4.15万亿的1年期MLF面临到期风险,而由于社融和贷款同比分别持续下降至11%和1.35%,信贷需求持续疲弱,目前MLF的利率高达2.95%,仅仅略微低于10年期国债收益率的2.98%,高于1年期SHIBOR的2.89%,2021年商业银行偿还4.15万亿美元面临一定的还款压力,因此为了规避金融系统性风险,央行计划通过降准来规避2021年下半年的流动性风险。


图1:2021年7月15日-2021年12月31日

MLF预计到期量高达4.15万亿元 

数据来源:Wind,信达期货研究发展中心


图2:10年期国债收益率跌破3%,1年Shibor低于MLF利率
数据来源:wind,信达期货研究发展中心

 提及“降准”背后是经济复苏疲弱,债牛持续

我们认为虽然央行降准的直接目的是为了缓解银行资金周转的压力,但是银行资金周转压力增大背后反映的是我国经济复苏预期持续疲弱。从最新公布的PMI数据可以看出,2021年6月我国制造业PMI回落至50.9逼近枯荣线,非制造业PMI回落至53.5,从2021年3月以来我国PMI已经遭遇连续3个月的下滑。而PMI作为我国经济运行状况的最重要的领先指标,其背后折射出我国经济的疲弱,以及通胀上升对下游企业利润的压缩。
对此,我们不妨做一个情景分析:
(1)情景1:MLF不续期,央行降准不兑现

假设我国在2021年下半年货币政策仍然维持中性,公开市场操作规模没有显著性放大,我国经济疲弱是大概率事件。由于过度的财政刺激导致美国财政入不敷出,捉襟见肘,下半年美国财政补贴收缩将是大概率事件,此时必然影响我国低端加工产品(对应美国耐用消费品和非耐用消费品)的同比增速下滑,我国疫情以来屡超预期的出口同比将大概率大幅受挫。

(2)情景2:央行主动实施宽松的货币政策
如果央行降准或者加码公开市场操作的购债规模,流动性的宽松将导致市场交易出的国债收益率进一步下降,而信用债存在债务违约风险(类似2010年欧债危机)仍然没有起色,社融存量同比增速也在短期内不可能向上,10年期国债利率将持续向下甚至向2.5%逼近。


图3:我国经济复苏疲弱


图4:2021年下半年我国经济复苏疲弱将兑现


因此,我们认为不论央行干预与否,国债价格持续上涨已经不可逆,债券将迎来不输于2018年的牛市,建议债市适当回调即可做多T2109T2112。


图5:信用债市场不恢复,社融难升,国债利率难升

(数据来源:wind,信达期货研究发展中心)


美股风险未释放,A股难起

我们在《股市长牛专题一:从利率和信用周期看股指绝对涨跌》一文中反复强调:顺周期(央行维持货币政策中性)时,上证50和沪深300股指贴现率与10年期国债收益率负相关,即利率上升股价上涨;逆周期(央行主动收紧或宽松)时,上证50和沪深300贴现率与10年期国债收益率正相关,即利率下降股价上涨。

既然当前A股处于顺周期向逆周期逐步转换的分叉路口,经济持续疲弱导致国债收益率持续下降是大概率事件。如果央行降准预期兑现或者扩大公开市场操作的规模,沪深300、上证50和中证500就会触底反转上涨;如果央行降准没有兑现,经济持续疲弱必然导致近期高估值创业板龙头和新能源板块的杀跌,沪深300和上证50之前通过春季躁动上升的估值将进一步向中证500回归。

我们认为,当前A股的主要分歧仍然在美股,由于沪深300和上证50机构投资者对标美债收益率,中证500等成长股的机构投资者对标中债收益率,只有当美股风险充分释放使A股迎来黎明前的黑暗,未来A股上涨的动能才会越大,否则即便短期的上涨和反弹也是不健康的。


图6:美股估值处于历史高位,风险并没有释放

(数据来源:wind,信达期货研究发展中心)


注:4月美股杀估值仅仅是相对去年低基数的业绩恢复,风险并没有有效释放

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作者:吕洁(投资咨询号:Z0002739)
    陈艺鑫(执业编号:F3082526)

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作者:信达研发

公众号:信达期货研究所

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发布时间:2021-07-09 16:52:08

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