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华泰期货研究院_【华泰期货贵金属与有色专题报告】BaselⅢ助力美元争宠黄金

由新能源&有色组发表于2021-07-30 08:47:31

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我喜爱一切不彻底的事物。琥珀里的时间,微暗的火,一生都在半途而废,一生都怀抱热望。夹竹桃掉落在青草上,是刚刚醒来的风车;静止多年的水,轻轻晃动成冰。我喜爱你忽然捂住我喋喋不休的口,教我沉默。——张定浩

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摘要:

在 2008 年次贷危机之后,全球范围内便开始逐步有“去美元化”的呼声传出,观察2008 年以后全球央行对于黄金的购买量便可明显发现,全球央行自 2009 年之后的每一年,几乎都是呈现出净买入的情况。而自布雷顿森林体系瓦解后,美元与黄金的直接关系脱开,在此后的金融市场中,美元与黄金在很大程度上成为了同时可供选择的所谓避险资产。此外,随着中国方面“一带一路”的逐渐推进,可以与人民币进行直接兑换的主权货币不断增加,而此前诸如欧元区央行也在逐渐增加对于人民币资产的配置比例。

因此在当前的格局之下,黄金已俨然成为了美元在需要吸引市场投资之时的一个最大的竞争对手,但正在黄金与美元的“竞争”逐渐愈演愈烈之际,巴塞尔协议Ⅲ银行业新规却悄然而至。根据新规,诸如纸黄金类的资产的所需稳定资金系数从此前的 50%被提高到了 85%,这显然会大大抑制银行在纸黄金等方面的业务,同时也会防止过多的散户参与哄抬黄金价格,从而抑制黄金在与美元竞争之中的优势。

总体来看,巴塞尔Ⅲ银行业新规的出台,的确在很大程度上打压了黄金的市场参与度,甚至在一定程度上使得市场投资者对于持有黄金的信心受到较大冲击,不过即便如此,在当下通胀高企,而美联储又暂时并不会改变当下超宽松货币政策导向的情况下,黄金依然有其不可替代的投资价值。



1黄金 versus 美元

过去数十年,尤其在二战之后,在全球范围内公认为绝对的“硬通货”的资产,似乎只有美元与黄金。长时间美国的黄金储备量高居世界之首,且自二战逐渐确立其世界超级大国地位后,其又牢牢掌握了全球货币主导地位。



但在2008年次贷危机之后,全球范围内便逐步传出“去美元化”的呼声。观察2008年后全球央行对黄金的购买量便可明显发现。全球央行自2009年之后,每年几乎都呈现出净买入的情况。在布雷顿森林体系瓦解后,美元与黄金的直接脱钩,在此后的金融市场中,美元与黄金在很大程度上成为了同时可供选择的避险资产。

此外,随着中国“一带一路”的逐渐推进,与人民币进行直接兑换的主权货币不断增加,如欧元区央行也在逐渐增加人民币资产的配置比例。


2020年3月,美联储为应对新冠疫情的冲击,将其基准利率即联邦基金利率,调降至0附近,随后又提出了无限制的QE政策,美联储资产负债表于2020年内扩张逾75%。截止2021年Q2末,美联储资产负债表已经超过8千亿美元。美联储在宽松的道路上越走越远,2021年Q2美国报出的连续大幅高于预期的CPI数据,市场对持有美元资产的信心持续受到打击,其他国家央行对黄金的需求逐渐增加,如2021年6月美联储利率决议之后,黄金价格大幅下挫,据巴西本地媒体消息,巴西央行在6月份买了41.8吨黄金。此外伊朗、泰国、印度、哈萨克斯坦等国均加大了黄金的购买量。


因此在当前情况下,在吸引投资方面,黄金已俨然成为了美元的最大竞争对手。对于黄金而言,美国无法对其进行军事打压,更无从打着民主斗士的旗号对其进行政治抹黑,在数千年人类的发展史中,黄金在人类心中的地位显然无法在区区数十年间便被轻易撼动。

既然无法通过军事或政治手段对付这一“难缠的对手”,那么就应对在其定价上做一些文字,然而在所有的大宗商品之中,黄金无疑是最为“特殊的”一种。它在工业领域方面虽也有部分的应用,但因其高昂的价格,故此注定其工业需求不可能会有太过明显的增长。

也正因为黄金的诸多属性,使得人们当谈及如何对黄金进行定价之时,面临相当大的困难,虽然在我司过往的报告观点中也多次强调,对于黄金价格因素的分析,最接近于债券类的资产,故此利率乃至通胀的影响对于黄金价格是最为显著的,这在过往的行情中也的确多次得到验证。但是,黄金终究不是债券,倘若真将其视为债券,那首先要搞清楚谁是它的发行人便或需追溯至宇宙大爆炸的时点。其次,黄金究竟是否果真如沃伦·巴菲特所言那般是完全无息的资产呢?实则目前无论是境内还是境外的银行,若持有黄金,完全可以通过黄金租赁业务来或许相应的利息收入。在2015年之前,伦敦贵金属交易中心(LBMA)便会于当地时间每个交易日上午11:00对外公布Gold forward offered rate(GOFO),多国将其译为“黄金出借利率”。而在2015年之后,虽然伦敦贵金属交易中心暂停了对于GOFO的公布,但其他机构,诸如Kitco便会在其官网上每日都会公布所谓“隐含黄金出借利率”。

并且多年前,由JP·Morgan为首的银行便会通过其自身“良好的信用”从中央银行手中以1%的超低利息租借到黄金,随后便将其在黄金现货市场上出售,再用所得资金购买当时利率还相对较高的美国国债,这样的交易在当时被称为“黄金套利交易(gold carry trade)”,而如此一来既能实现对于黄金价格的打压,同时又可以无风险的方式赚取利差,可为一箭双雕。

可见,市场也并不能完全认同黄金为无息资产的观点。而若无法明确判断黄金是否为有息还是零息债券,那诸如债券的久期以及凸性等研究便相对难以开展。反倒是各类新闻事件时不时会对黄金的价格产生难以预计的影响。


撇开利率定价逻辑的困难性不谈,作为以美元标价的大宗商品,黄金价格受到美元汇率的影响也十分显著,通常而言,美元的走强对于黄金价格将会产生相对不利的影响。当然,在 2020 年年初之际也层出现过黄金与美元一同大幅走强的情况,其中详情可参加我司于 2020 年 2 月 24 日所发专题《美元黄金携手同涨背后逻辑探讨及展望》。

虽然对于黄金的定价存在诸多难点,不过可以肯定的是,在当下美联储持续放水,而中国方面却又采取了诸如出口限制等措施,使其无法像过往那样进行国内印钞,全球消费的动作,这也是近几个月美国国内通胀持续高企有着密不可分的联系,这样的情况严重影响到了美元的信用,外国人持有美债的数量占比实则在 2020 年年底之时便首次低于美联储的持有量。这样进一步验证了美国当下无休止的货币宽松政策已经在很大程度上威胁到了美元自身的信用。


2“无巧不成书”——Basel Ⅲ银行业新规开始实施

正在黄金与美元的“竞争”逐渐愈演愈烈之际,巴塞尔协议Ⅲ银行业新规却悄然而至。

自 2021 年 7 月 5 日起,《巴塞尔协议 III》中的关于银行监管业新规将开始在欧洲地区的银行内生效(美国银行的实施时间为 7 月 1 日)。

而此次“新规”中与黄金相关的主要内容则是将银行资本金划分为核心资本和附属资本两种类型,其中核心资本即原来的一级资本,而其他资本全部被归类到附属资本之中。而根据原先的规则,银行所持有的无论是实物黄金还是纸黄金(此处纸黄金指的是非实物类型的黄金合约,如现货合约、期货合约、远期合约、掉期合约等等)均被视为“三级资本”。

但在即将实施的“新规”中删除了原来三级资本划分,将银行资本金划分为核心资本和附属资本两种类型,其中核心资本即原来的一级资本,而其他资本全部被归类到附属资本之中,并且根据“新规”银行所持有的实物黄金将会被视为零风险资产(核心资本)。

而这一改变,使得黄金在银行的资产负债表上,将像现金及主权债务工具一样与货币具有同等地位。因此在“新规”下黄金资产可能会让一些持有持物黄金资产相对较多的银行的资产负债表出现明显的修复,并且在计算资本充足率时也更具优势,从而为其业务的拓展提供更为有利的条件。

但是除去持有的实物黄金之外,银行所提供的诸如上述的纸黄金业务,或是国内银行此前为散户提供的参与上海黄金交易所的黄金 T+d 业务,在巴塞尔Ⅲ的新规之下,在计算净稳定资金比率(NSFR),NSFR 的计算公式为:

NSFR= 可用的稳定资金/业务所需的稳定资金

业务所需的稳定资金指的是商业银行各类资产项目的账面价值以及表外风险敞口与其对应的所需稳定资金系数(RSF factor)的乘积之和。显而易见,倘若某项资产的所需稳定资金系数越高,则为了满足监管要求,即 NSFR 需要大于 100%,那么诸如纸黄金或是国内的黄金 T+d 的业务便会使得银行所需的可用稳定资金大大增加,进而增加了银行的成本。

根据新规,诸如纸黄金类的资产的所需稳定资金系数从此前的 50%被提高到了 85%,这显然会大大抑制银行在纸黄金方面的业务,同时也会防止过多的散户参与哄抬黄金价格,从而抑制黄金在与美元竞争之中的优势。



3市场影响

在此前受到巴塞尔Ⅲ银行业新规实施日逐渐逼近的影响,国内银行已经在陆续开始停止向散户提供参与上海黄金交易所黄金 T+d 的业务,这使得自今年以来,月平均成交总量即便是较在新冠疫情冲击下的 2020 年,仍然呈现出明显的下降。

而对于海外的银行而言,类似的情况同样存在,可以看到在美银行对于黄金合约的持有量自 2021 年以来呈现出了明显的下降。


因此,总体来看,巴塞尔Ⅲ银行业新规的出台,的确在很大程度上打压了黄金的市场参与度,甚至在一定程度上使得市场投资者对于持有黄金的信心受到较大冲击,不过即便如此,在当下通胀高企,而美联储又暂时并不会改变当下超宽松货币政策导向的情况下,黄金依然有其投资的价值。并且,即便巴塞尔Ⅲ可以在一定程度上抑制黄金的市场参与度,但其他还有诸如:铜、铝、镍、锂等有色以及稀有金属,它们同样是人类无法“凭空”设计出来的东西,而这些自混沌时代便与我们这座星球相伴的事物,它们最终,都将会有机会绽放自己的异彩。

最后引用宋鸿兵在《货币战争》一书中的话作为结语:

黄金这个长期和系统地被妖魔化为“野蛮的遗迹”的货币“真龙天子”,如同一个饱经沧桑历经磨难的智者,他并不急于张扬,他只是冷眼旁观。夫唯不争,天下莫能与之争。诋毁、嘲笑、打压、咒骂、讽刺,当“伪货币皇帝”耍尽一切手段后,黄金仍然金光灿灿,而…….(此处略去 13 字)




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作者:新能源&有色组

公众号:华泰期货研究院

原文链接:http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzIyNjc0ODM2Mw==&mid=2247533174&idx=2&sn=6edfbd375de0565ab782bdb15ec63118&chksm=e869b0d2df1e39c41523fd4633e72659868c409c93e35c99edd2a31e970d848840537105ecb6&scene=0&xtrack=1#rd

发布时间:2021-07-30 08:47:31

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